搜于特:仍处调整之中,收购具备ELLE代理权的伊烁服饰

2014-08-18 来源:光大证券股份有限公司 字号: 12 14
     净利下降43%,Q2收入和净利未见好转迹象
    14年1-6月公司实现营业收入5.68亿元,同比降32.71%,归母净利润7402万元,同比降42.88%,EPS0.14元,低于预期。收入下降主要由于终端低迷,且公司尝试转型快时尚模式、订货下降的同时补货由于终端低迷亦有下降。净利降幅高于收入主要由于费用率上升7.6PCT所致。扣非净利降48.43%,主要由于投资收益增加857万元。
    分季度看,14Q2收入和净利分别降31%和43%,降幅基本和Q1持平,未见好转迹象(14Q1收入和净利分别下降34%和43%)。除收入下降影响外,14Q2销售费用率大幅上升5.6PCT至16.09%,加大了净利降幅。
    收入下降主要来自加盟出货业务下降,直营微增
    (1)估计公司上半年渠道数为1800家,其中直营100家,上半年关店60家,新开40家。从而可推出公司外延下降1%,同店下滑30%左右。
    (2)分渠道来看,收入下降主要来自加盟出货业务下降:加盟业务降34.36%、直营业务微增0.03%。
    (3)分系列来看,时尚商务、优雅淑女、校园休闲分别降31.10%和30.58%、33.37%。
    (4)分地区来看,主要销售地区华南、华东、华中分别降34.30%、42.26%、27.76%,西北、东北、西南地区分别降20.14%、36.51%和28.48%,仅华北降幅略低(-4.78%)。
    毛利率升,费用率升,库存压力仍较大
    毛利率:14年上半年毛利率增2.09PCT至38.56%,一方面由于新品打折力度有所下降,另一方面则由于成本控制,公司集中采购的原材料优势明显。分渠道看,加盟和直营毛利率分别为35.98%和59.92%,分别下降0.06PCT、提升10.16PCT。14Q2毛利率增加1.74PCT至39.09%。
    费用率:14年上半年销售费用率增加5.08PCT至15.92%,主要由于收入大幅下降导致费用下降幅度低于收入。公司在今年上半年加大了费用控制,加强了销售部门的内部管理,使得广告费、差旅费、会务费和商场费用分别下降33%、34%、14%、27%。管理费用率增加1.30PCT至6.61%,其中租赁费增加25%、咨询服务费增加11%、社保及公积金增加20%。财务费用率增加1.24PCT至-0.5%,主要由于利息收入减少77%。14Q2销售、管理和财务费用率分别提升5.6、1.2、0.8PCT至16.09%、6.61%和0.5%。
    其他财务指标:1)14年上半年存货较期初增6.47%至5.92亿。公司目前存货周转率为0.61,存货/收入为104.23%,库存压力较大,存货跌价准备/存货为2%。从存货结构来看,目前大部分以备货为主。
    2)应收账款较年初增加1.89%至4.32亿,主要由于公司加大了回款力度。
    3)资产减值损失减少694.49万元,主要由于坏账损失减少。
    4)营业外入同比增334%至56.01万元,主要由于政府补助增加。
    5)投资收益增加857.34万元,全部为理财产品投资收益。
    6)经营现金流量净额增21%至-1.13亿元,主要由于税费支出减少,以及公司加强费用控制。
    重视电商及O2O,拟投资电商服饰品牌
    公司于14年2月18日公告开始着手研究、筹划开通微信公众平台商户功能,借“潮流前线”品牌打造O2O项目,目前微信平台可正常交易,但仍有大量基础性工作要做,只在小范围店铺中试用。此外,电商项目也在积极推进,公司已入驻京东、一号店,并将参加唯品会的特卖活动。今年上半年公司电商销售不多,目前仍处于试验阶段。
    为适应服装消费市场发生的巨大变化,抢占未来互联网购物市场先机,公司于14年6月28日发布公告将2亿元超募资金调整用于投资3-6个在电商服饰细分市场具有领先优势的电商服饰品牌,实现优势互补,为公司实施线上线下业务协同发展新战略奠定坚实基础,新投资项目将采取成熟一个实施一个的策略。
    对外投资伊烁服饰,拥有ELLE代理权,开拓中高端女装市场
    2014年8月15日,搜于特与盛双签订《广州伊烁服饰有限公司增资入股协议》,向伊烁服饰增资5700万元;增资完成后,搜于特占伊烁服饰注册资本95%份额。
    伊烁服饰具有法国ELLE品牌女装和ELLEGirl品牌少女装及配饰在中国地区(包含香港、澳门)的运营代理权,代理权期限分别为10年和11年。ELLE品牌由于背书ELLE杂志,具备广泛的品牌知名度,ELLE女装于1982年成立,定位于25-35岁女性;ELLEGirl定位更年轻的17-25岁女性,走快时尚路线。
    由于伊烁服饰尚无收入和利润产生,所以短期对搜于特不产生业绩贡献。我们分析,公司此次收购:(1)有利于提升品牌定位,向中高端领域扩张。潮流前线品牌此前一直定位于三四线市场,而从国外经验来看,从低端品牌向高端品牌延伸有一定难度;在这种背景下,收购一个较有知名度的品牌更为适宜;(2)有利于渠道共享,目前伊烁服饰共有ELLE品牌直营店33家、加盟店70家。未来潮流前线在进驻购物中心、商场等渠道时,可以连同ELLE品牌提升议价能力。但同时我们也认为,伊烁服饰的代理权限后续有被品牌收回的风险,同时代理业务的毛利率也存在不稳定性。我们估计,伊烁服饰对ELLE采取订货模式,进货折扣约为3.5折,毛利率在60%左右,盈利水平较高。
    业绩未见改善,预计下半年仍将延续下滑态势
    由于定位三四线市场,公司调整晚于休闲行业其他公司,13年下半年才进入调整。目前资产负债表和利润表均处于继续恶化阶段,且森马、以纯等品牌的逐渐下沉将对公司市场形成挤压。我们判断,公司14年仍将处于调整期,未来复苏将首先体现在资产负债表,之后利润表才能得到改善。1-9月公司预计净利降低20-50%,此前公司全年计划收入和净利分别为16亿和2亿。由于公司从13Q3业绩开始放缓,13年下半年基数较低,预计14年下半年略好于上半年,但仍将延续下滑态势,达成此前计划目标有一定难度。下调14-16年EPS为0.37、0.39、0.42元。 

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