建设银行:洼地首选,空间巨大

2015-04-12 来源:招商证券股份有限公司 字号: 12 14
     建设银行基本面在大行中最为稳健,盈利能力、拨备水平、资本实力首屈一指,业务分拆预期打开估值修复的想象空间,较低的A 股自由流通市值在牛市中具备先天优势,维持“强烈推荐”评级。
    基本面在大行中最为稳健。1)建行拥有上市银行最高的盈利能力,ROA 在全部上市银行中居首;2)拨备扎实,抵御不良侵蚀能力强,拨贷比和拨备覆盖率在大行中仅次于农行;3)资本实力强劲,资本充足率位列上市银行第一,三年内无需担心普通股融资;4)A 股自由流通市值不到600亿,16家上市银行中仅高于中信、宁波、南京、华夏。
    业务分拆大幕拉开,估值打开想象空间。3月27日光大银行一纸公告,同意设立理财业务独立法人机构,正式拉开银行业务分拆大幕。我们测算建行的信用卡、理财、私人银行、公积金四大部门若实施分拆,可以提升估值30%左右。
    国外银行经验也表明分拆后的估值要高出许多。全能银行通常可以看成是零售银行+传统对公业务+投资银行与资本市场业务+保险业务的综合体,但从估值上看却是1+1<2。次贷危机后多数全能银行的估值较相应领域里大型专业化公司的加权估值低20-40%,即便在危机前全能银行的优势也已消失,全能银行的估值较相应领域里大型专业化公司的加权估值也要低10%q 建行估值提升四步走。1)混合所有制改革和员工持股计划的预期消灭股价破净,对应去年第一波估值修复;2)增量资金消灭高股息率,大行股息率向理财收益率靠拢使得PB 回升至1.2x15PB;3)银行深化改革预期,如部门分拆上市,再次提升估值水平约30%,对应1.6x15PB;4)进入2季度后经济底部正在形成,经济企稳回升的预期使得估值水平回升至1.9x15PB。
    维持大行首推。我们预计建行2015年业绩增长5%,目前公司交易于15年6.8倍PE、1.15倍PB,仍然严重低估,给予推荐评级。
    风险提示:宏观经济下行超预期风险。 

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