目前资本市场地位前所未有，监管层在法治轨道上推进资本市场全面改革深化，通过基础制度改革培育良性增长机制，构建健康的资本市场生态，未来监管增量政策继续推出，将为证券行业带来业态的革命，券商业务广阔空间逐步被打开。

券商板块已调整近2个月，当前板块估值处于历史中位数水平，流动性相对宽松以及资本市场改革深化估值中枢有望抬升。机构看好资本市场深改措施继续落地，蓝筹T+0、注册制在存量板块推广都将为行业带来盈利能力改善，估值中枢上移有业绩支撑。

核心逻辑

1、股票市场跌宕起伏，券商业绩弹性彰显。2020年1-8月，申万券商指数受到新冠肺炎疫情、资本市场改革预期、中美对峙局势的三重影响，累计上涨16.84%。在活跃交易情绪的支撑下，36家上市券商（已剔除3家新股，下同）上半年度营业收入合计同比+21.67%，归母净利润合计同比+27.85%，营业收入和净利润创2015年以来新高。上市券商的摊薄ROE平均值达到4.50%，同比+0.72个百分点，推动估值中枢上移。按照利润表口径，上市券商的经纪/投行/资管/投资/信用业务净收入分别占营业收入的20%/8%/8%/32%/11%，同比基本不变，投资业务挑大梁。

2、上半年投资与经纪类业务增厚业绩，投行、利息与资管均呈现正增长。2020年上半年，上市券商投资类、经纪业务收入同比+19%、+23%，是业绩增长核心驱动。大型券商投资规模扩张显著、投资收益率同比增幅较高，中小券商投资规模仅小幅提升、投资收益率个体分化较大。经纪净收入随交投活跃度改善，大型券商收入同比增速略高于中小券商。投行净收入受科创板开市叠加债市融资规模提升驱动同比+23%，中小券商IPO和债权承销规模增长动能更为强劲。信用业务内部分化，风险偏好改善提升两融，股票质押边际收缩，利息净收入同比+15%。信用减值损失内部分化，大型券商同比增速相较中小券商更高。资管收入同比+3%，主动管理转型成效初现。

3、创业板注册制打开券商投行空间，其他业务亦稳步推进。1）经纪业务：随着行业净佣金率持续下滑，经纪业务“以价换量”夺取市场份额的方式已不再适用。当前以客户为中心，围绕客户财富管理需求提供更多增值服务已成为券商发展经纪业务的共识；2）投行业务：创业板注册制正式落地，发行效率大幅提升，有助于拓宽高新技术企业的融资渠道，未来继续向主板、中小板推广值得期待；3）信用业务：市场交投情绪活跃叠加交易机制市场化改革，两融市场大幅回暖，股票质押规模持续压缩，整体风险可控；4）自营业务：交易工具日益多元化，赋予券商自营更灵活的交易手段，抗风险能力增强；5）资管业务：去通道推动券商资管规模持续压缩，但资管收入已触底反弹，主动管理转型成果已现。

4、改革深化打开业务空间，把握马太效应强化背景下优质券商的配置机遇。目前资本市场地位前所未有，监管层在法治轨道上推进资本市场全面改革深化，通过基础制度改革培育良性增长机制，构建健康的资本市场生态，未来监管增量政策继续推出，将为证券行业带来业态的革命，券商业务广阔空间逐步被打开。从竞争格局看，伴随监管扶优限劣，以及龙头券商资产负债运用能力强化、创新业务领跑，有望率先构筑核心专业实力，将推动行业集中度持续上行。

5、信用扩张延续利好权益市场风险偏好提升，继续看好龙头券商。8月社融数据整体超预期，社融存量规模同比增速达到13.3%，延续年初以来的扩张趋势，信用扩张延续利于权益市场风险偏好提升。上周创业板交易额有所回落，但整体仍明显高于注册制改革前，IPO同比保持扩张态势，二级市场交易额和两融业务保持高位，券商3季度盈利增速有望超预期。信用扩张延续利好权益市场风险偏好提升，后续在中长期资金入市的政策方面仍有望超预期，继续看好龙头券商。

利好公司

华西证券指出，个股方面，推荐三条主线：1）估值较低，且受益于行业打造航母级券商各项创新政策的大型综合性券商，包括华泰证券、国泰君安；2）投行业务出色，显著受益一级市场新政的国金证券、浙商证券、东吴证券；3）财富管理业务出色，显著受益于交投活跃的东方财富、中国银河。另外投行业务扩容受益标的还有兴业证券。

中信建投指出，短期来看，资本市场改革将对券商板块行情提供支撑，而货币政策、海外因素将持续对券商板块行情产生扰动。长期来看，券商板块行情向上的逻辑依然成立。建议关注中信证券、华泰证券、中金公司、东方财富等。

渤海证券指出，当前券商板块估值处于历史中位数水平，考虑到目前监管政策和流动性两大核心催化剂确定性都较为明确，继续看好板块的投资机会。在监管打造航母级券商政策引导下，行业集中度提升的逻辑不变，头部券商借助雄厚资本实力和风控能力将更加受益，持续看好龙头券商投资价值，继续推荐中信证券和华泰证券。

开源证券指出，信用扩张延续利好权益市场风险偏好提升，后续在中长期资金入市的政策方面仍有望超预期，继续看好龙头券商。推荐创业板IPO利润释放确定的国金证券、受益居民资产入市的东方财富，以及华泰证券、中信证券和五矿资本。

本文内容精选自以下研报：

华泰证券《证券行业2020年半年报综述：收入全面增长，创新改革深化》

开源证券《非银金融行业2020年秋季投资策略：顺周期延续，看好龙头崛起》

中信建投《证券业2020年中报综述：券商业绩弹性彰显,商业模式日益精进》

渤海证券《证券行业2020年四季度投资策略报告：改革孕育α机会，把握券商左侧配置时机》

华西证券《证券行业中报跟踪兼商业模式思考：注册制重构投行业务生态，券商加速向现代投资银行转型》