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从伪通胀到伪通缩 今年物价如何走

2021-02-25 00:45 来源: 证券时报网 作者: 胡月晓

胡月晓

从通胀到通缩

平稳下的“伪”变化

市场之所以对通胀比较关心,是因为通胀是一个宏观经济周期阶段变化的先行和显性指标,价格的持续上涨表明经济景气度提升,反之则反。在市场经济制度下,中期视角下(10年期长)经济周期演化基本上是需求导向的,即认为供给冲击不具有周期趋势性;由于现代经济体系结构的变化,食品和能源的价格变动通常被认为是供给冲击的结果,因此在政策层面的通胀观察中要将食品和能源类别排除,新引入“核心通胀”的概念和指标——这一指标才能真正衡量和经济周期阶段对应的通货膨胀水平。

宏观调控中将价格管理作为需求管理和周期管理的工具,是因为通胀影响需求变化,更进一步的,是通胀和需求之间存在的预期反馈机制。按照通胀和需求间的预期反馈机制进行价格管理,隐含的前提是需求的其他方面是稳定的。然而,在现实世界中,影响到通胀走势变化的,更多地发生在供给方面。由于生产的不稳定,流通、分配渠道不畅造成的供给扰动,价格通常发生非因需求变化的波动,这些波动被认为是非周期性的,因此在宏观经济的周期管理中,需要专门剔除。一般来讲,比较易受供给因素冲击而发生波动的领域有两类,即食品和能源;农产品生产受天气等非需求因素影响,而以石油为主的能源供应,经常受地缘政治、灾害性天气等非需求因素影响。因此,西方国家的价格统计体系中,对周期管理更能倚重的是扣除食品和能源后的核心通胀指标。

中国经济自2014年起就步入了“底部徘徊”阶段,经济增长在6-7之间徘徊,官方界定经济转型的“增速换挡”期。从经济角度,相对于过去的高增长,这一时期的经济表现是平稳中偏软的,因而真正反映经济阶段本质的价格也因是低迷的。中国在2020年之前没有公布核心CPI(即剔除食品和能源因素的CPI),因此市场只能看到PPI在脱离油价影响后的不断走低,并自2019年下半年后持续位于负值状态运行。然而,从核心CPI看,2013-2019年间一直1.2-2.5的区间,表现平稳;2020年后,因受疫情冲击经济短期下降,核心CPI也因此下行,但中国很快控制住了疫情,经济也很快企稳反弹,因此核心CPI也在下半年后企稳,这和因受猪肉价格影响而波动较大,并持续下行进入负值状态的CPI走势,明显不同。因此,笔者一直强调经济转型期,货币充裕状态带不来高通胀,物价管理的长期重心应是“防通缩”!

2021年中国物价走势:

“伪通缩”下的高波动性

新年首月,CPI再度回到-0.3的负值区间,通缩再现。2021年中国经济回升期间,宏观经济运行状态在物价方面或出现显著的结构性变化:CPI和PPI剪刀差发生位置变化,CPI或进入低位运行状态,PPI将回升至CPI上方,经济和市场中的通胀预期或断续出现。之所以大概率会有这样的走势,首先在于工业品和消费品的不同走势——工业品运行体现趋势性,伴随经济企稳大宗商品市场企稳,深受大宗影响的工业价格走势将平稳中缓慢回升;消费品在生猪生产恢复后整体价格波动将回归季节性波动规律。其次,2021年全球经济回稳力度仍较为疲弱,当期经济回升速度和各项经济指标的高水平,主要是基数差异,即2020年经济停摆造成低基数的结果。第三,经济回稳主要体现在生产恢复,而非需求复苏,因为价格上涨的动力并不明显。最后,伴随经济社会进入后疫情时代,疫情期间的临时性超宽松货币政策也将后撤,尽管时间进程或延后、力度也将偏弱,但货币环境变化方向不变。

由于基数差异,2021年中国经济增速表现将前高后低,但消除基数差异后的经济运行将延续当前的平稳局面,故而真正体现经济变化的核心CPI也将延续平稳态势,CPI同比负值体现的仍然是“伪通缩”,并和公众感觉继续存在差异。

从决定消费价格走势的品种看,农产品仍然是决定性因素。尽管农业集约经营的程度已有所提高,但农产品生产分散型结构仍未有根本改变。相对于美国大农场经营和出口占比高的局面,中国农产品供需两端都是高度分散的;这种情况下农产品期货的增多和金融交易成为市场主流情况下,必然导致价格波动性加大。当前中国农产品的金融化已很普遍,农产品价格的季节性变化,往往在投机交易冲击下产生农产品期货价格的高波动性,从而对商品现货市场产生冲击,使得中国物价的波动性上升。

“伪通缩”

对宏调政策的影响

对于未来走势,整体来看,价格的分化态势仍然持续,但形态将改变:PPI将延续缓慢回升态势, CPI断续同比通缩中夹杂高波动,并于年末回归至核心CPI水准,并将绕其波动。笔者一直强调,在价格管理领域方面“防通缩”应该是重点,近期中国CPI同比速降到-0.5,表明中国结束“伪通胀”,正式步入“伪通缩”阶段。之所以称之前的高通胀和当前的通缩都是伪的,是因为中国核心CPI一直保持了稳定。中国整体消费价格水平的大波动,主要是食品价格——尤其是猪肉价格,波动的结果。随着生猪生产恢复正常、猪肉涨价进程结束,通胀拐点到来,以及核心CPI的平稳,中国物价环境并不构成对降息政策的制约,“降息”仍是未来必不可缺的政策选项,未来再出台仍是大概率事件。

中国当前货币环境的核心问题,不在于数量宽松,而在于价格过贵,即中小企业融资利率偏高。按照笔者的货币“二分法”框架,数量工具和价格工具是货币当局可以分开操作的工具,即货币当局对货币数量和货币价格可以单独控制。鉴于当期经济和金融形势的变化,货币当局有可能在维持货币增长平稳的同时,引导利率的下移。

因此,未来仍需要通过各种降息手段,以达到降低融资利率的目的。不过,物价“通缩”态势,还是有利于未来货币政策的结构化调整,使得货币当局降成本、下压利率曲线高度的空间增大。债市将进入较为确定的回升阶段,股市也将得到提振。

央行多次货币政策报告中明示“三个不变”:流动性增长和名义经济增速适应,降低实体融资成本,以及新增投放直达实体。未来金融机构在货币中性政策基调回归的影响下,信用创造速度将放缓。由于“宽信用”的发展,相同信用创造带来的货币增加效应提升,故货币增长仍将维持平稳。

声明:证券时报力求信息真实、准确,文章提及内容仅供参考,不构成实质性投资建议,据此操作风险自担。

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